Dell 실적: 부진한 분기별 AI 서버 매출, 장기적인 수요 추세는 모두 양호한 수준

투자 의견

델은 개인용 컴퓨터, 서버, 스토리지 어레이 시장에서 강력한 시장 점유율을 차지하고 있는 기술 대기업으로, 우리는 이 시장을 성숙하고 상품화되어 있는 시장으로 보고 있습니다. PC 시장은 상위 몇몇 기업이 시장 대부분을 차지하는 상당히 집중된 시장이며, 서버와 스토리지 시장은 덜 집중되어 있지만 델은 두 분야 모두에서 가장 높은 시장 점유율을 차지하는 기업 중 하나입니다. 델의 매출 중 약 50%는 PC 사업에서, 약 50%는 서버 및 스토리지 부문에서 발생합니다. 델은 주로 기업 고객을 대상으로 제품을 판매합니다. IT 하드웨어 및 PC 시장은 장비 노후화, 기술 발전, 경제 상황 변화에 따라 전체적인 교체 주기와 IT 지출 사이클에 따라 변동될 수 있습니다. 코로나19로 인한 재택근무 트렌드는 PC 수요에 이례적인 증가를 가져왔으나, 현재는 감소세로 돌아섰습니다. 델은 원본 장비 제조업체(OEM)로, 원본 장치 제조업체(ODM)가 제조 및 조립한 완제품을 판매합니다. 델은 ODM에 사양을 제공하며, ODM은 제조의 대부분을 담당하고 최종 제품은 델 브랜드로 판매됩니다. 델은 복잡한 공급망을 효과적으로 조정하며, 기업에 필요한 서비스, 지원, 제품 사양을 제공하며, 기업에 IT 하드웨어를 신속히 공급할 수 있는 브랜드와 판매망을 갖추고 있습니다. 우리는 이러한 시장을 성숙하고 상대적으로 상품화된 산업으로 보고 있으며, 이는 장기 성장 속도가 느리고 마진이 좁아지는 결과를 초래합니다. 근본적으로 제조의 대부분이 아웃소싱되며, 경쟁사 제품 간 유사성이 높아 가격 결정력이 형성되기 어렵습니다. Dell은 이러한 한계를 극복하기 위해 운영 효율성을 극대화하는 전략을 채택하고 있으며, 특히 운영 자본 관리에 집중하고 있습니다. 인공지능 최적화 서버는 Dell과 같은 OEM 업체의 최신 성장 동력입니다. 이는 현재 매출 성장을 촉진할 것이나, 일반 목적 서버와 비교해 마진이나 수익 구조가 근본적으로 다르지 않을 것으로 예상됩니다. Dell은 수익의 100%를 초과하는 안정적인 자유 현금 흐름을 창출하며, 이 중 대부분을 주주에게 배당하는 자본 배분 정책을 유지하고 있으며, 이는 적절한 전략이라고 판단됩니다.

📈 상승론자 의견

• AI 서버 성장 파도는 이제 막 시작되었으며, 기업들의 추론 워크로드가 확대되면서 델은 주요 수혜업체로 부상할 것입니다. 이는 실질적인 매출 성장을 가져올 것입니다.
• 서버 판매 외에도 AI 서버는 높은 마진 서비스 매출의 장기적 성장 동력을 창출할 것이며, 네트워크, 저장 장치, 메모리 등 기타 업그레이드 매출도 동반될 것입니다.
• 2025년과 2026년 달력 연도에 AI PC가 실용화되고 Windows 10 지원이 종료되면서 PC 성장률이 주기적으로 증가할 것입니다.

📉 하락론자 의견

• 현재 AI 서버 시장의 성장은 지속 가능하지 않을 수 있으며, 이 성장의 대부분은 하이퍼스케일러에 집중될 것입니다. 델과 같은 OEM 업체들은 이 사업에서 낮은 마진을 기록할 것입니다.
• 일반 목적 서버 및 스토리지 시장은 기업들이 워크로드를 공공 클라우드으로 전환함에 따라 성장 정체 상태에 있습니다. 이는 Dell과 같은 OEM의 구조적 성장 기회를 제한합니다.
• PC 시장도 구조적 성장 측면에서 도전받고 있어, AI가 기대에 미치지 못할 경우 미래 성장 촉진 요인을 찾기 어렵습니다.