알트리아 실적: 조정 영업 마진 확대가 인상적이지만 주가는 적정 수준

투자 의견

Altria는 주요 시장인 미국에서 2019년부터 2024년까지 연간 6%씩 감소한 담배 판매량에도 불구하고 시장을 주도하고 있습니다. 이는 Euromonitor에 따르면 글로벌 시장의 연간 1% 감소율보다 빠른 속도입니다. 또한 소비세는 지속적으로 증가하고 규제가 강화되고 있습니다. 표면상 신중해 보이지만, 알트리아의 담배 사업 다각화 시도는 실패로 돌아갔습니다. 캐나다 대마초 라이선스 생산업체 크로노스(Cronos)에 41% 지분을 확보하기 위해 $1.8억 달러를 투자하고, 전자담배 제조업체 주울 랩스(Juul Labs)에 35% 지분을 확보하기 위해 $12.8억 달러를 투자한 것은 대부분 가치 파괴적이었으며, 알트리아는 파트너 PMI와의 계약 연장 조건 불일치로 인해 미국 내 iQOS 가열식 담배 제품의 권리를 상실했습니다. 우리는 가열식 담배가 차세대 제품 중 가장 높은 잠재력을 가지고 있다고 생각하며, 해당 분야에서 글로벌 선도 브랜드를 잃은 것은 큰 타격입니다. 또한 2023년 3월 $2.75억 달러에 NJOY를 인수하며 전자담배를 포트폴리오에 다시 포함시켰지만, Juul과의 특허 분쟁으로 인해 어려움을 겪고 있습니다. 코펜하겐과 스코알 무연 담배 브랜드, 니코틴 포치 브랜드 온을 포함해 일부 다각화 전략을 갖추고 있지만, 담배가 핵심 사업으로, 2029년 우리 전망에 따르면 흡연 제품이 매출의 84%를 차지할 것으로 예상됩니다. 미국 시장은 여전히 매력적입니다. 규모는 수년간 $90억 달러 중반대에서 안정적으로 유지되고 있으며, 가격 인상으로 판매량 감소가 상쇄되고 있습니다. 또한 우리는 알트리아의 판매량 감소율이 최근 몇 년간의 두 자릿수에서 5%로 완화될 것으로 예상합니다. 이는 전자담배의 경쟁 압력이 완화되기 때문입니다. 그러나 말보로 브랜드가 40% 이상의 압도적 시장 점유율(다음 최대 브랜드의 15%를 크게 웃도는 수치)을 유지하고 있어, 알트리아는 가격 인상을 통해 판매량 감소세를 완화하고 매출 성장세를 유지할 수 있을 것으로 판단됩니다. 또한 미국에서 담배는 여전히 상대적으로 저렴합니다. 세계보건기구(WHO)는 가장 많이 판매되는 브랜드 100갑을 구매하는 데 필요한 1인당 국내총생산(GDP)의 비율이 1.1%에 불과하다고 추정합니다. 이는 선진국 중에서도 낮은 수준이며, 대부분의 개발도상국에서도 마찬가지입니다. 이는 향후 가격 인상 여지가 충분함을 의미합니다.

📈 상승론자 의견

• 미국 시장은 양적 측면에서 성숙했지만, 다른 선진 시장과 비교해 상대적으로 저렴한 가격대를 유지하고 있습니다. 이는 향후 수년간 가격 인상 여지를 남겨두고 있습니다.
• 알트리아는 미국 담배 및 구강 담배 시장에서 압도적인 시장 점유율을 확보해 경쟁사들이 따라잡기 어려운 유통망을 구축했습니다.
• 이 사업은 대규모 자유 현금 흐름 마진을 창출해 주주에게 상당한 자본 환원을 가능하게 하며, M&A 실패로 인한 잠재적 손실을 완화합니다.

📉 하락론자 의견

• 미국 순수 기업으로서 알트리아는 총 담배 소비량이 증가하는 일부 신흥 시장에 노출되지 않아, 우리가 추정하는 연간 5%의 국내 구조적 감소율에 노출되어 있습니다.
• FDA는 최근 몇 년간 담배 규제에 대해 더 공격적인 접근 방식을 취해 왔습니다. 멘톨 사용 금지와 담배 내 니코틴 함량 감소 조치를 검토 중입니다.
• 담배 판매량이 장기적 감소 추세를 보이는 가운데, 니코틴 대체품이 다각화되면서 각 신흥 카테고리의 규모와 수익성 잠재력이 제한되고 있습니다.